Print

Pénzhígulás ellen: a birodalom visszavág

Ács Gábor
2020. november 26. 19 perc olvasás

Hogyan viselitek a karantént, mennyire változtatta meg a munkamódszereiteket az otthoni irodából végzett portfóliókezelés?
Büki András: A karantén alatt tavasszal itt voltak velem végig a gyerekeim, az nagyon nehéz volt. Most a második hullámban nincsenek itt, ez így munka szempontjából könnyebbség, az egész jobban is tetszik, mint az irodában. Egyrészt sokkal rugalmasabb, van, hogy este hétkor nekiállok dolgozni, többet is kötök, főleg este, amikor már nyugi van. Akkor tudok dolgozni, amikor akarok, nincs ez az irodához kötött munkavégzés.
Ha az ember az amerikai piacokon kereskedik, eleve jó nem a nyitó fázisban tennie, hanem később, amikor már látszik, hogy mi történik. Tehát ez a home office attól eltekintve, hogy kisebbek a képernyők, és nehezebb átlátni a Bloomberg-terminálon a táblákat, chartokat, nekem nagyon bejött.

Három tapasztalt portfóliómenedzserrel ültünk le beszélgetni egy videó-kerekasztalhoz, hogy az elmúlt időszak tapasztalatai mellett elmondják markáns, néha meghökkentő meglátásaikat. Íme, mit gondol a legjobb megtérüléssel kecsegtető befektetési lehetőségekről Büki András (OTP Alapkezelő), Jónap Richárd (Accorde Alapkezelő) és Pintér András (Budapest Alapkezelő).


Pintér András: Én a vegyes modell híve vagyok. Én is kialakítottam magamnak az itthoni környezetet, ahol tudok dolgozni, de nekem hiányzott a csapat. Ez persze attól is függ, hogy ki milyen személyiségű portfóliómenedzser, ki hogyan alakítja a véleményét, mennyire magányos farkas, illetve csapattal együtt gondolkodó. Nálunk fontos az együtt gondolkodás, közös ötletelés. Március közepén hazajöttünk, és júniusig nem is találkoztunk, egy idő után látszott, hogy ennek vannak negatív hatásai. Ezért is álltunk vissza a vegyes modellre, ami azt jelenti, hogy két hét itthon, egy hét bent.


Jónap Richárd: Két relatíve nagy gyerekem van, 19 és 21 évesek. Amúgy is elég sok időt töltök a Balatonon, de nincs téliesítve a nyaralónk. Ezért most kivettünk Almádiban a feleségemmel egy lakást, ahol ketten tudunk lenni, és hol a gyerekek látogatnak meg minket, hol mi megyünk Budapestre. Alapvetően nekem teljesen jók ezek a home office körülmények, de nézve a 2020-as évet, azt hiszem, ez volt a legkisebb gond, amivel találkoztunk. Volt elég turbulencia és meglepő dolog ahhoz, hogy nem osztott, nem szorzott a home office.


Mi lepett meg a legjobban?
J. R.: Ha egy dolgot kell kiemelnem, akkor a 20-as év az, amikor a befektetők számára elporladt a pénzek értékőrző funkciójába vetett hit. Egyszerűen eltűnt. Már a látszata sincs meg, hogy ezeket a brutális mennyiségi lazításokat valaha vissza akarnák szippantani a jegybankok. A kockázatmentes hozam lehetőségét mostanra nullázták, le is írták a befektetők.


Emiatt komoly kockázati kényszer van mindenkin, egész évben azt érezzük, hogy nyomás van a piacokon. Mintha nem lenne elegendő befektetési eszköz a piacon, megy a pénz újabbról újabbra. Megtépik a technológiát, aztán az aranyat. Aztán egy vakcinahírre megtépik a value részvényeket, megtépik a bitcoint. Eszközhiány és pénzromlás van itt, és ez teszi nagyon nehézzé sokaknak ezt a piacot.


B. A.: Nekem a legnagyobb változás, hogy korábban csak elméleti szinten hallottunk a modern monetáris elméletről. Most, az idei évben ki lesz próbálva, hogy mi lesz annak a következménye, hogy a jegybankok gyakorlatilag korlátlanul finanszírozzák a brutálisan növekvő államadósságokat. Ez ismeretlen mindenkinek, maximum elképzelések vannak, hogy mit fog okozni.

Nekem a legnagyobb változás, hogy korábban csak elméleti szinten hallottunk a modern monetáris elméletről. Most, az idei évben ki lesz próbálva.


Amivel sokan riogattak az elmúlt években, hogy a QE (quantitative easing, vagyis mennyiségi lazítás – a szerk.) mekkora inflációt fog okozni, abból sok minden nem jött be. Elméletben lehet, hogy fel van készülve a piac, hogy mit okozhat a jelenlegi monetáris és fiskális politika a világban, de ez nem olyan, ami egy függvénnyel egyértelműen leírható, és minden vetülete kiszámítható. Érdekes, hogy mit fog a piac ebből beárazni.

Jónap Richárd (Accorde Alapkezelő) a pókerből is sokat tanul


P. A.: Idén dőlt el végleg, hogy a következő években jó dolguk lesz a hitelfelvevőknek, és nehéz dolguk lesz a megtakarítóknak. Marad az alacsony kamatkörnyezet, minden fejlett piaci jegybank úgy próbálja majd toldozgatni-foldozgatni a policy frameworkjét, hogy véletlenül se kelljen kamatot emelnie. Ha a tartósan alacsony kamatokkal mindenki olcsón fog hitelhez jutni, aki akar, azzal minden kockázatmentes eszköz ki van húzva az eszköztárból, ami törvényszerűen vezet a kockázatkereséshez. Ami folyik már egy ideje, de idén új lendületet kapott.


Nagyon komoly fordulatok jellemezték idén a piacot, mik voltak az emlékezetes jó és rossz húzásaitok idén?
B. A.: Nagy pofára esés volt nekem a tech szektor. Azt gondoltam, hogy a giga tech cégeket az állam jobban meg fogja regulázni, akár fel is darabolják őket. Ez egyáltalán nem következett be. Amellett, hogy iszonyatosan megemelkedett nemcsak a jelenlegi, de a jövőre várt eredményességük, az árfolyamuk még ennél is sokkal nagyobbat nőtt. Erre nem számítottam, inkább azt vártam, hogy a rendkívül olcsó feltörekvők fognak jól szerepelni.


Az amerikai részvénypiac jó teljesítménye a fiskális kiigazítás miatt jöhetett össze, ugyanis az amerikai jegybank mérlegfőösszege nem bővült a vírust megelőző öt évben. Nem a Fed fűtötte tehát a ralit, sőt a járvány előtt kamatemeléseket láthattunk. Inkább a Trump-féle adócsökkentések segíthettek, ő viszont megbukott. Azt gondolom, most jöhet el az én időm, ennek az ollónak, ami az európai és az amerikai piacok, illetve különösen a feltörekvők és az amerikai piacok között van, zárulnia kell majd.


Ahhoz képest, hogy nem számítottál rá, alapjaid a legjobban teljesítők között vannak idén. Mi jött be?
B. A.: Eleinte a dollár is megtréfált, mert esésre játszottam, de a reflációs (refláció = a nagyon alacsony inflációból vagy akár deflációból való visszatérés) időszak az elmúlt hónapokban kedvezett minden más deviza árfolyamának a dollárral szemben. Nagyon jól hozott a forintshortom is, ezt most már lezártam. De złotyshort van az EMDA (feltörekvő piaci kötvényekbe, devizákba, részvényekbe, árupiaci eszközökbe fektető – a szerk.) alapban.


P. A.: Nálunk két jó sztori volt. A techben mi a vírustól függetlenül longban álltunk, már év eleje óta. Azt persze mi se gondoltuk, hogy ekkora nyertesnek jöhet ki a járványból a technológia, ez a bónusz volt. De ez egy ismert sztori, talán érdekesebb, ha egy kevésbé szem előtt levő történetet említek, ez pedig az amerikai ingatlanpiac. Meglepő lehet, hogy recesszióban is jól teljesít, ennek általában az ellenkezőjét szoktuk látni.

Most viszont, mivel mindenki menekül ki a városokból, és keresik a házakat az elővárosokban, illetve a home office miatt mindenki felújítja, átalakítja a lakását, miközben évtizedes mélypontra estek a jelzálogkamatok, nagyon komoly pluszt hozott a szektorban.


Ez már a válság előtt elindult, vagy ez egy tipikus Covid-play volt, kerestétek a járvány nyerteseit?
P. A.: Ezzel már kimondottan a járványra reagáltunk, tavasz végén léptünk bele.


J. R.: Engem évek óta nem ért olyan sokk, mint március 16-án hajnalban, amikor a Fed hirtelen kamatot vágott, amitől a határidős indexeket a mínuszos felfüggesztésig ütötték. És még jött öt-hat napnyi para, ami engem kirázott az előző napokban vásárolt karanténszerű részvényekből.
A másik személyes sokk nálam is a tech hihetetlen ereje volt. Döbbenetes, hogy az Apple-t korrekció nélkül húzták nyáron az égbe. Meg se volt idő írni, hogy ez egy kétezer milliárd dollár értékű cég lett. De nálam az év legjobb üzletei is ide kapcsolódnak, mert szeptemberben jól láttam, hogy kifulladt a dolog, az ott nyitott indexshortok működőképesek voltak. Én most inkább csak tapogatom a piacot, rövid távon nem érzem az irányt, neutrális vagyok.


Akkor jöjjön 2021. A vakcinahírek utáni ugrással beáraztuk a járvány végét, a szép jövőt? Mik a vonzó piacok, befektetések az új év felé haladva?
B. A.: Nálam a feltörekvő piacok és Európa. Kötvényt egyáltalán nem tartok. A feltörekvő kötvényeket is nagyon beadták tavasszal, lemaradók voltak, akkor még lehetett olcsón venni, de már kiszálltam. Most annyira alacsonyak a hozamok majdnem minden devizában, hogy ha reálhozamot akarsz, elfelejtheted a kötvényeket. Muszáj reáleszközt tartani. A török részvénypiac a friss 30 százalékos rali után is 10-es P/E-n (árfolyam-nyereség mutatón) forog, miközben az S&P 28-on. Amint a negatív hírözön véget ér az országgal kapcsolatban, hatalmas potenciál van benne. Annyira kicsi a súlya az indexekben, hogy innen szerintem csak felfelé tud menni.

Büki András (OTP Alapkezelő) alapjai idén a legjobbak között teljesítenek


Akkor is, ha globálisan komolyabb korrekció jön, mert teszem azt, csúszik a vakcina, logisztikai nehézségek támadnak, ilyesmi?
B. A.: Simán el tudom képzelni, hogy szektorrotáció lesz Amerikában, ami az indexek esését jelentheti. Mert nagyon leesett bennük az energetika vagy a pénzügyi szektor súlya, miközben az S&P 500-ban már tech a 40 százalék. Jó kifejezés erre a hopium (a remény és az ópium keveréke), 2030-ra is van elemzői várakozás a tech papírokra, és ha azzal számolva forog 30-as P/E-n, akkor az egy légvár. Ellentétben egy feltörekvővel, ahol nyomott az árazás, és ott is alacsony a kamatszint. Nekem egyértelmű, hogy feltörekvőkitettséget kell építeni.


Nagyot a piacok nem tudnak esni a pénzbőség miatt, a jegybankok nem mernek emelni, és a kormányzatok is tömik a pénzt a gazdaságba. Ha negatív kamaton el lehet adósodni, vagyis nekem fizetnek a befektetők azért, hogy hitelezhessenek, akkor az államnak megéri végtelen mennyiségű pénzt költeni. Főleg, ha a gazdaságnak szüksége van rá.

Reflációs időszakban leszünk, ami az old economy (a hagyományos iparágak) cégeinek fog kedvezni. Ezzel megint a feltörekvőknek, mert azok a tech súlyos Kínát leszámítva szintén old economy-túlsúlyosak.


P. A.: Ezt a ciklikusfordulatot mi is megpróbáljuk megjátszani több portfólióban is. Lehet, hogy nem lesz tömegesen elérhető vakcina februárra, csak áprilisra vagy később. De majdnem mindegy, mert ha lesznek is emiatt minikorrekciók, ezeket a zéró kamatkörnyezet miatt jó eséllyel úgyis megveszik. Erősen nézegettük évtizedekre visszamenőleg, hogy a szektorrotáció mit jelent a teljes piacra nézve, és az látszik, hogy gyakran nem öli meg a trendet. Sokszor nagyon komoly rotációkat kihord a piac két lábon úgy, hogy az index nem esik, vagy még emelkedik is.


Ebben a szcenárióban hiszünk mi is és persze keressük azokat az eszközöket, amik jól teljesíthetnek egy ilyen reflációs fordulatban. A feltörekvők nálunk is népszerűek, mozgunk ebbe az irányba, a szektorokon belül pedig a ciklikus iparágakat és az európai bankszektort nézzük, ezek is agyonvert szektorok alacsony árazáson, kis normalizálódás esetén is nagyot ugorhatnak. A piac persze nem sebezhetetlen, de ez lehet az irány.

Elementárisan fontos a mostani piacokon a kockázatkezelés, és megdöbbentő, hogy milyen zseniálisan lehet más területekről, például a pókerből ezt tanulni.


J. R.: Ha van várakozásom 21-re, az az, hogy a 20-ashoz hasonlóan őrült év lesz. Ha a vakcinák valóban jönnek, és már az év elején elindul a visszarendeződés a normális élet irányába, abból először egy nagy robbanás lehet. A társadalomnak ugyanis két rétege érintett vastagon ebben a járványban. Egyrészt természetesen az, aki elveszítette az állását, feléli a megtakarítását és a tartalékait, akinek nincs pénze. És sok helyen ezt a problémát nem is kezelték megfelelően, emiatt lehet aggódni, hogy gazdasági válságot okoz.


De van egy másik, talán szélesebb réteg, aki nem tudott költeni 2020-ban. Nem tudott élményeket vásárolni, nem tudott elutazni, annyit fogyasztani, amire készült. Azt várom, hogy az év első felében kiszabadul ez a költési kényszer, és fantasztikus gazdasági adatok fognak jönni. Amitől mindenki meg fog nyugodni, hogy minden a legnagyobb rendben van. Pedig nincs. Már augusztusban volt egy olyan pont, hogy az Apple egymaga nagyjából annyit ért, mint a Eurostoxx 50 index, azaz az eurózóna 50 legnagyobb cége összesen.


Az amerikai technológiában annyi menekülőpénz van, hogy még csak rossz hírek se kellenek, elég, ha a tökéletességre árazottság sérül, és rögtön komoly problémák jelentkezhetnek. Több startup is emelt tőkét az elmúlt hónapokban 100-as price/sales mutató mellett, a Snowflake (felhőalapú adattárolással foglalkozó szoftvercég – a szerk.) a New York-i tőzsdére is be tudott jönni az árbevétel százszorosán. Szerintem, ha jön is egy utolsó lába a nagy emelkedésnek, az jó lehetőség lesz a kirotálásra. El tudom képzelni, hogy korábban soha nem látott szintekre lövik fel a piacokat, utána viszont nagyon nehéz lesz, nagy kiábrándulás jöhet.


Részvényeken túl milyen termékekben láttok fantáziát?
B. A.: Złoty-forintban sokat kereskedek, most a lengyel pénz gyengülésére számítok. Dollárban most nincs pozim, de majd valamikor fel kell venni ezt is, ha tisztul a kép, mert a dollár esése folytatódhat, csak most túlságosan egy irányban áll mindenki. Ugyanez a helyzet az aranynál is. A forintnál két éve mondtam, hogy drámai gyengülés jöhet, most viszont azt látom, hogy a régiós társakhoz képest elég gyenge már.


Ha az a környezet jön be, amire számítunk, abban elég nehéz lesz gyengíteni. Vannak még feltörekvő devizákban pozícióim, a török líra mellett rubel, brazil real és mexikói peso. Elsősorban a real és a líra nagyon gyenge, az alacsony kamatok miatt sokat gyengültek a fejlődő devizák, itt is visszarendeződésre számítok, ha a shortokat zárják a befektetők.


P. A.: Van egy eszközosztály, amiről nem beszéltünk, a vállalati kötvények. Ezeknél volt nagy zuhanás tavasszal, de mire az ember megnyomta volna a vétel gombot, megnyomták helyette a jegybankok. Nemcsak állampapírokat kezdtek el venni, hanem vállalati kötvényeket is, ezért a 2008-hoz hasonló beszállási lehetőség nagyon rövid ideig állt csak fenn a fejlett piaci papírokban. Viszont a feltörekvőkben tovább tartott az esés, ott akadnak még magas hozampotenciállal bíró országok és cégek.

Pintér András (Budapest Alapkezelő) szerint nem ciki nem kockáztatni


Persze nagyon alaposan kell elemezni és választani. Alacsonyabbak a hozamok, mint korábban, de az állampapírokhoz képest még van bennük tartalék. Sokkal erősebb csődhullámra számított mindenki a vállalatok körében, de jelen környezetben, jegybanki támogatás és alacsony kamatok mellett sokkal kisebb pofont kaptak.


B. A.: Ehhez még annyit, hogy áprilisban szerettem volna venni rengeteg feltörekvőkötvényt, de amit láttam a Bloombergen, az optikai csalódás volt. Gyakorlatilag nem volt kereskedés azokon a szinteken. Átárazták a kötvényeket, de se venni, se eladni nem lehetett. Ezért is fordultam inkább a részvények felé, nagyon frusztráló volt, hogy azt gondoltam, majd egy eladási hullámban olcsón veszek kötvényeket, de kiderült, hogy sokszor nem volt egy darab se elérhető.


J. R.: Amiben én továbbra is látok fantáziát, az a „pénzhígulás ellen való orvosság” típusú játék. Az arany szerintem is túl lett pozicionálva, de ott van mögötte például a platina, ami nagyon le van maradva. A „birodalom visszavág” típusú részvények lehetnek még nagyon jók, a digitalizációban erős hagyományos cégek nagyot tudnak fejlődni a digitális eladásokban. Két példa: a Nike és a Disney. A Nike például 2023 végére tervezte, hogy a értékesítésének fele online lehet, de úgy tűnik, 21 végére összehozzák.


A magyar részvényekben lehet fantázia?
B. A.: Igen, mindenképp, bár a lengyel piac érdekesebb, épp egy magyar analógia miatt. Nagyon a fejemben van a 2013–14-es magyar helyzet, és nemrég ott is bejött a nyugdíjpénztári államosítás, és vannak más hasonló unortodox megoldások. Erre még rájött az Allegro-kibocsátás (a lengyel Ebay-nek nevezett társaság tőzsdei bevezetése – a szerk.), amikor is más lengyel részvényekből ki kellett szállniuk az alapkezelőknek, hogy az indexekben nagy súlyt kapott Allegróból tudjanak vásárolni.


A befektetők annyira elfordultak a lengyel piactól, annyira negatív a konszenzus, és olyan a technikai helyzet, ami megágyazhat egy többéves ralinak. Ahogy az a magyar piaccal is pár éve történt. Szerintem tehát a magyar részvények is igen olcsók, de a lengyelek még olcsóbbak. És nagyobb a választék, könnyebb diverzifikált portfóliót kialakítani.


A magyar befektetőknek mi lehet most a legfőbb üzenet?
P. A.: Mindenhonnan ömlik az emberre, hogy muszáj kockáztatni, ha hozamot akarsz. Szerintem fontos az az üzenet, hogy nem muszáj, és nem ciki maradni az alacsony kockázatnál. A kockázat most is kockázat marad, és tudjuk, hogy a részvénypiac milyen őrültségekre képes. Fontos tudatosítani, hogy nem rossz döntés, ha valaki nem kezdi el üldözni a kockázatot. A magyar befektetők ráadásul világviszonylatban is kivételezett helyzetben vannak.


Szuperállampapír öt évre fix évi 4,95 százalékkal?
P. A.: Pontosan, a saját devizánkban van reálhozamunk kockázatmentesen, a lakossági állampapírokban. Nem rossz az, ha maradok azon a kockázati szinten, ahol eddig is voltam, és ott keresem az alternatívákat. Nem kell mindenkinek a kockázat felé menni, van alternatívájuk a részvényeknek.


J. R.: Nekem a kockázat kérdéséről az jut eszembe, hogy előfizettem a Masterclassra. Fenn van sok online tanfolyam a világ vezető üzletembereitől, de megtaláltam Phil Ivey és Daniel Negreanu pókertanfolyamát is. És ma azt látom, hogy nekem semmi sem adott idén annyit kockázatkezelésből, mint Ivey három és fél órás pókertanfolyama.

Az, hogy 25 évnyi piaci jelenlét után kaptam több alapvető és döbbenetes igazságot a kockázatkezelés módjáról, a rossz lapokból vagy a hirtelen rosszá váló lapokból való kiszállásokról, illetve arról, hogy a jó lapokból hogyan lehet kihozni minél nagyobb potenciális hozamot, valami félelmetes. Elementárisan fontos a mostani piacokon a kockázatkezelés, és megdöbbentő, milyen zseniálisan lehet más területekről, például a pókerből ezt tanulni. Meg fogom nézni hatodszor is.